破晓之爱

机构都在买，却不是你的投资机会_我的网站

一 |     出品 | 妙投APP          作者 | 丁萍          编辑 | 关雪菁          头图 | AI生图                    今年债市整体的性价比很低，超长期国债尤为明显。

二 |       8月21日，由中国互联网协会指导，互联网域名系统国家地方联合工程研究中心（ZDNS）主办的“强网筑基 智赋千业”——数智网络创新应用工作会在北京举行。

三 | 即便做波段，胜算也相对有限。

四 | 互联网域名系统国家地方联合工程研究中心（ZDNS）总经理邢志杰在会上致辞，围绕DNS基础设施的关键价值、互联网基础资源的重要性、建设韧性DNS的必要性等展开深度解读。  邢志杰指出，“十五五”规划提出要深入推进数字中国建设，把握数字化、网络化、智能化发展机遇。近期超长债持续走弱，价格不断回调。即便是今年不看好国债的我，也开始关注其中出现的一些阶段性机会。                   那么，超长期国债是什么？                    简单来说，就是到期年限在20年及以上的国债，这类国债主要由保险、养老金等长期资金进行配置。普通投资者较为常见的参与方式，是场内的30年期国债ETF（511090）。随着新一代算力网、信息通信网络等新型基础设施加快布局，从经济运行到社会治理，从能源交通到医疗教育，越来越多关系国计民生的重要业务运行在网络之上，对网络连续、稳定、安全运行提出了更高要求。

五 |                    （图表来源：中国银河证券）                    为什么很多普通者会选择30年国债ETF？主要因为它的弹性大。期限越长，国债价格对利率变化越敏感。  邢志杰强调，新型基础设施发展越快，承载的业务越重要，对DNS等互联网基础资源的依赖就越深。

六 | 过去，互联网基础资源更多解决域名能不能解析、IP能不能联网的问题；如今，DNS已经成为基础设施的关键基础设施，承担人与应用、智能体与资源互联互通的重要职责。一旦DNS出现问题，影响的不只是一台设备、一个系统，甚至可能波及整个业务的连续运行。当利率处于趋势性下行阶段时，这种高久期特征往往能够被充分放大。                   2024年就是典型的例子。

七 | 这一年，30年期国债ETF（511090）收涨了23.21%，收益率相当可观。

八 |                    进入今年年初，超长债虽然延续了约两个月的债牛行情，但随后逐步进入回调通道，近期跌幅尤为明显。  他以全球典型网络事故为例。

九 |                    从11月初至12月8日，30年期国债ETF（511090）累计下跌约4%。价格下跌的另一面是，利率几乎单边抬升，30年期国债到期收益率从2.136%持续上行至2.265%。

十 |                     （图表来源：东方财富）                    对比之下，10年期国债ETF的回撤却十分有限。2025年10月，全球最大的云计算服务商AWS（亚马逊云科技）发生核心服务中断，全球数千个平台受到影响。                   这一分化也体现在利率差距上，超长期国债30年期收益率与长期国债10年期收益率之间的利差差距在拉大，目前期限利差约为41bp，接近2024年以来的最高位。事故最终确认源于其自建DNS系统故障，一个局部故障持续扩散，最终演变为长达15个小时的全球性业务中断。这一事件再次为行业敲响警钟，即使在DNS设计中已经充分考虑可靠性、可扩展性和冗余机制，如果缺少体系化的韧性能力，小故障最终也会演变为全球性的事故。                             与此同时，股市表现同样低迷。  邢志杰表示，数智化发展越深入，互联网基础资源的重要性越关键。“十五五”规划纲要提出，“深入推进数字中国建设，提升数智化发展水平”。在数智化发展要求下，人工智能深入行业应用，智能体、算力、数据与业务加速融合，网络连接的对象更多，应用系统、基础设施之间的关系也更复杂。这种变化正在千行百业中发生。尤其是与国计民生相关的关键领域、重要系统，都在加快数智化转型。行业数智化程度的提升，更需要稳定、高效的底层连接和基础资源能力作为支撑。问题来了，在经济数据持续偏弱、权益市场走弱的背景下，具备避险属性的超长期国债却出现了明显下跌，这是为什么？以及超长债是否已经接近可重新布局的窗口？                    谁在配置超长债？                    超长债不是加强版长债，因为两者的定价逻辑不一样。                   过去我们讲过，长债（5-10年）价格最终走向看的是供需关系，而供需又取决于经济基本面，看经济边际走向、通胀以及货币政策。超长债最终走势同样也离不开供需关系，但相比经济周期，配置需求更占主导地位。  邢志杰强调，DNS支撑着上层大量应用、服务和资源的发现与连接，是筑牢AI网络基础设施、保障数字空间稳定运行的核心基石。  面向行业未来发展，邢志杰表示，DNS自身也要不断升级，从满足基本需要的“有用”，走向稳定、安全、易管理的“好用”，再进一步走向面向未来、具有创新引领能力的“领先”。                   也就是说，当资金端具备承接能力、机构配置力量集中释放时，即便经济尚未明显改善，超长债也可能出现阶段性上涨；反之，如果资金面承压、机构配置受限，即便经济偏弱，超长债也未必走强。                   这背后的原因很简单，是因为超长债的买家高度集中：主要有保险公司、养老金/社保基金，以及银行理财和大型银行自营等机构。既要保障今天关键业务连续运行，也要适应不断演进的网络架构和业务形态，为人工智能和行业数智化发展筑牢连接根基。  “业务系统越复杂，建设韧性DNS越有必要。                   这些机构配置的共同逻辑是，手里拿的是“几十年后的承诺”。为了确保将来“按时兑付、不出风险”，它们必须去寻找期限足够长、又足够安全的资产来做匹配，而这些超长期国债就是比较理想的选择。                   正是因为超长期国债以机构配置为主，超长债价格并不是对经济变化的直接反应，而是需要经过经济变化传导到政策，再到资金，最后才到这些机构的配置决策上。这个影响链条较长，使得超长债相比长债反应更慢、滞后性更强。

十一 |                    具体来看：                    当经济开始走弱时，长债往往会最先反应，靠的是市场对降息和货币宽松的预期在提前发酵。这个阶段，涨的其实不是现实，而是预期。”邢志杰强调，数智化发展的另一面，是系统之间的依赖越来越深，风险传导也越来越快。但如果宽松预期被提前打得很满，而政策迟迟没有真正落地，资金面也没有明显改善，长债反而容易在“等兑现”的过程中出现回调。近年来，全球发生的多起重大网络和云服务中断事件，都说明了这一点。新型风险并不只来自网络攻击，也可能来自关键资源缺失、传统能力不足、智能化自动化水平较低甚至人员操作失误。在高度复杂的数字基础设施中，传统单点可靠、被动响应的建设方式已经越来越难以满足关键业务要求。

十二 |                    而超长债高度依赖保险、银行等配置型资金，在机构资金成本还没降下来、负债端压力仍在的情况下，新增资金很难真正进场，超长债的价格自然也就涨不动。

十三 |   邢志杰表示，面向数智时代，保障业务连续性，已经不仅是一项技术要求，更是关系数字社会正常运转的重要基础能力。

十四 |                    反过来看，在经济偏强的时候，长债往往会因为加息或紧缩预期而下跌；但超长债的下跌幅度通常没那么大，原因并不复杂，机构负债端相对稳定，长期配置需求还在，很多时候是不急着卖，而不是主动看空。                   因此，超长债真正具备持续上涨基础的情形，通常出现在两个阶段：一是长期低利率的逻辑，第一次形成共识，比如2024–2025年初那一轮；二是宽松政策逐步落地，并带来资金面的实质性改善。                   很显然，第一轮预期行情早就走完了，第二阶段还没来，这个时候的超长债价格会对情绪和外部扰动高度敏感。                   谁在卖出超长债？                    最近有一些利空在集中释放。

十五 |                    首要是信用事件带来的情绪传导。                   万科及其他地产债风险暴露，打击市场风险偏好。这也是ZDNS提出“AI赋能，体系化构建韧性DNS”的重要出发点：归根结底，韧性DNS追求的不是一套系统自身的稳定，而是关键系统的稳定；在面对复杂风险时，能够提前感知、有效承受、快速恢复，不让局部故障演变为全局故障，不让技术风险演变为业务风险。虽然国债本身没有信用风险，但在去风险的过程中，资金往往先做一件事，就是把久期降下来。  今年7月，工业和信息化部、中央网信办、国家发展改革委、国家数据局联合印发《关于推动互联网基础资源高质量发展的指导意见》，对未来5到10年互联网基础资源发展作出系统部署，明确提出，到2035年，我国成为全球互联网基础设施领域重要创新策源地和引领者。而久期最长、持仓又最集中的超长债，自然成了最先被动手的对象，这更像是一种“先减最重的仓”，而不是否定超长债本身。  “新的发展目标对互联网基础技术创新提出了更高要求。                   这也是债市中反复出现的一种现象，信用风险并不直接导致利率债下跌，却会通过情绪收缩和资产负债表约束，迫使资金整体压缩久期，而超长债最先、也是最明显的反应。”邢志杰表示，从国内互联网基础技术的“无人区”出发，十多年来，ZDNS始终专注于域名系统核心技术研发。基础技术突破没有一蹴而就，需要长期投入。                   （妙投注：债券按风险来源分两类，利率债和信用债，利率债是靠国家信用担保，基本无违约风险。

十六 | “坚持自主技术攻关，因为我们始终相信，基础技术要走得更稳，必须把核心能力掌握在自己手中；要走得更远，则需要与客户和产业伙伴共同创新。国债、政策性金融债、地方政府债等都属于利率债，因为它们不担心违约，价格主要看利率波动；信用债是企业或城投发行的，有一定的信用风险，债券价格变化的核心因素除了利率还有信用利差的变化）                    其次是央行操作引发的政策预期边际变化。”  邢志杰认为，“筑基”是ZDNS长期坚持的方向：为中国互联网基础技术筑牢自主创新之基，为行业发展筑牢网络创新发展根基。                   11月央行公开市场操作中，出现了500亿元的国债买卖净投放。规模本身并不大，但释放了一个信号超长端利率是不是还能像之前那样，一路往下走而没有约束？ 一旦这个共识出现分歧，交易资金往往率先止盈、降久期，而配置型资金则选择观望。                   再就是受外围市场的影响。当下全球长端利率整体走高，美债收益率也从低位反弹，日本央行释放了加息预期，政策利率将从0.5%升至0.75%。全球利率一起往上走，中国超长端利率也难以完全独立运行。在这个背景下，机构更担心利率是否还会继续上行，因此更倾向于观望而非提前入场。                   上述这些利空之所以被放大，并不是消息本身有多严重，而是交易过于集中，市场结构本身就很脆弱。                   过去一年，在低通胀、资产荒以及宽松政策预期的背景下，“加久期、买长债”几乎成为全市场的一致选择。超长债在各类组合中被反复加码，当所有人站在同一侧时，市场看似稳定，实际上对任何扰动都极为敏感。

十七 |                    这就是为什么一旦出现利空，无论事情本身严不严重，超长债国债的价格也很容易出现踩踏式波动。                   那么究竟是谁在卖？                    从机构行为来看，本轮超长债的主要抛售力量集中在交易型资金。

十八 | 国海证券指出，基金是阶段性最主要的卖盘，其背后既有净值回撤触发的风控约束，也有赎回压力下的被动减仓。                   银行这一传统的长期配置中坚力量，今年更多体现为边际需求退出，负债端增速明显放缓、稳定性下降，使得通过拉长资产久期来做期限错配的动力明显减弱。在供给持续放量的背景下，这种“少买”，本身就构成了对价格的持续压力。                   保险、养老金等长期配置资金并未成为本轮抛售的主体，但在超长债供给持续放量、政策预期重新定价以及海外利率扰动加大的背景下，更多选择“先观望”。当交易型资金在卖，而真正具备长期承接能力的资金尚未入场，超长端价格自然更容易被短期交易力量主导。                   接下来怎么操作？                    如果回到这一轮超长债行情的定价起点，可以发现，预期和现实严重错配。                   30年期国债收益率在2024年11月至2025年6月期间，从2.3%快速下行至1.84%，提前反映了市场对2025年累计降息约40–50个基点的预期。但截至目前，实际降息幅度仅约10BP，宽松落地节奏明显慢于之前的预期。                   这个时候，市场也意识到，宽松的节奏和力度，可能没有当初想得那么快、那么大。

十九 | 宽松预期对长端利率的边际推动作用明显减弱，结果就是我们现在看到的，30年期国债收益率重新回升至2.2%以上。                   所以在这个阶段，超长债更可能出现高波动、弱趋势的特征，未来方向并不取决于宏观口号，而是资金面有没有实质性改善。                   政策层面，重点不是看“是否宽松”，而是看政策组合有没有强化“宽货币 + 稳长利率”。要盯住这几个关键节点，比如政治局会议、中央经济工作会议、央行例会。如果财政继续发力、货币更多是稳住而非明显加码，央行操作以对冲和呵护资金面为主，那么长端利率大概率仍是反复震荡，而不是重新走出单边行情。

|                    比政策更重要的，还是资金面节奏。                   本轮超长债的调整，也有年末资金偏紧的原因。只要跨年后DR007、R007等短端资金利率逐步回落并趋于稳定，再配合央行对流动性的持续呵护，长债的波动自然会收敛，超长端的阶段性修复空间才会慢慢打开。                   这个时候，与其急着押方向，不如耐心等信号。                   对应到操作上，思路也很简单：低位慢慢吸，高位坚决不追。对30年期国债来说，2.35%是一个值得重点关注的点位，收益率运行在这一水平以上，更适合分批、逆向参与。                   总体来看，在这个阶段，相比A股和黄金，超长期国债的投资性价比越来越低了。                   免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。

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Published on:10:43:39